פרטנר תקשורת
·
בקשי פיננסים — Family Office | Research Depth: Standard
Company Profile — פרופיל החברה
פרטנר תקשורת בע"מ (PTNR — נסחרת בבורסת תל אביב, ISIN IL0010834803) היא אחת משלוש חברות התקשורת הגדולות בישראל. החברה הוקמה ב-1997 כזכיינית רישיון סלולרי ופעלה תחת המותג "אורנג'" עד 2015. השליטה עברה דרך מספר ידיים בולטות: Hutchison Whampoa הקבוצתית מהונג קונג בעת ההקמה, סבן קפיטל (Saban Capital) של חיים סבן בעקבות 2009, ו-2024–2025 — מעבר השליטה לידי שותפות אמפיסיה (Empisia) המחזיקה כיום 21.28% (אישור משרד התקשורת מ-29/03/2022). אמפיסיה מאגדת את שלמה רודב (יו"ר), משפחת רוני גת, ואבי גבאי (מנכ"ל מאז יוני 2022) ביחד עם מוסדיים מובילים — הפניקס (37%), כלל ביטוח (21.5%), מנורה מבטחים (21.5%), ארקין אחזקות וזלה השקעות.
גודל ארגוני: 2,346 עובדים בסוף 2025 (ירידה מ-2,650 ב-2023 ומ-2,405 ב-2024) — תהליך התייעלות מתמשך. המטה: רחוב העמל 8, ראש העין.
קווי הפעילות העיקריים: (א) סלולר תחת המותג Partner — שירותי קול, נתונים ורומינג ל-2.678 מיליון לקוחות, מתוכם 2.514M Postpaid ו-164K Prepaid; (ב) תקשורת נייחת — אינטרנט בית עם פריסת סיבים אופטיים עצמאית של פרטנר, שירותי טלוויזיה (Partner TV+ הושק ב-09/2025 בשיתוף yes), ו-B2B; (ג) המותג 012 Mobile — מותג שני לפלח שוק שונה, פועל על אותה תשתית.
שותפויות תשתית מרכזיות: PHI Networks (משותף עם HOT mobile מאז 2015 — שיתוף רשת סלולרית), והסכם IRU עם בזק לשימוש בתשתית סיבים.
מקור: דוח תקופתי שנתי 2025 (P1726807) ומצגת משקיעים 2025 (P1726812), פורסמו 10/03/2026
Key Financial Observations — תצפיות פיננסיות
| מדד (₪M) | 2023 | 2024 | 2025 |
|---|---|---|---|
| הכנסות כוללות | 3,347 | 3,324 | 3,200 |
| הכנסות שירות (בנטרול קש"ג) | 2,439 | 2,529 | 2,562 |
| הכנסות ציוד | 531 | 565 | 566 |
| EBITDA מתואם | 1,052 | 1,187 | 1,224 |
| EBITDA Margin (% מסה"כ) | 31% | 36% | 38% |
| רווח נקי | 163 | 277 | 304 |
| FCF מתואם (לאחר ריבית) | 97 | 247 | 354 |
| Capex תזרימי | 656 | 527 | 454 |
ניתוח: סך ההכנסות ירד מ-3,347M ל-3,200M (-4.4%) — אך זה תוצר של רוח נגדית רגולטורית: מתווה הפחתת קש"ג שירד ביוני 2023 והסתיים ב-15/06/2025, גרע לפי החברה כ-158M ₪ מהכנסות 2025. כשמנטרלים את קש"ג, הכנסות השירות גדלו מ-2,439M ל-2,562M (+5.0% בשנתיים). EBITDA המתואם גדל ב-16.3% ושולי EBITDA קפצו מ-31% ל-38% — בזכות צמצום עובדים (2,650 → 2,346) ובזכות צמיחת הסיבים שמייצרת margin גבוה יותר. הרווח הנקי כמעט הוכפל וה-FCF המתואם לאחר ריבית טיפס פי 3.6.
תחזית Capex 2026 לפי הנהלת החברה: 450–500M ₪.
Industry & Competitive Context — סביבה תחרותית
| מדד | ערך (₪M) |
|---|---|
| סך נכסים | 4,613 |
| מזומן ופיקדונות קצרי טווח | 662 |
| אגרות חוב — סה"כ | 670 (479 ארוך + 191 שוטף) |
| הלוואות בנקאיות | 120 |
| התחייבויות חכירה (סה"כ) | 558 |
| הון עצמי מאוחד | 2,322 |
| חוב פיננסי נטו | 128 |
| Net Debt / EBITDA | 0.1x |
ניתוח: המאזן הוא הסיפור הפיננסי החריג ביותר של פרטנר. יחס Net Debt/EBITDA של 0.1x הוא תופעה כמעט יוצאת דופן בענף תקשורת מערבי, שבו יחסי 1.5x–3x הם הסטנדרט. בזק פועלת עם מינוף משמעותי לאורך שנים. מזומן 662M מול חוב פיננסי נטו של 128M מציב את פרטנר בגמישות מלאה — מימון Capex, חלוקות, או רכישות. המגמה ב-Capex (656 → 527 → 454) מצביעה על סיום שלב הפריסה האינטנסיבי של רשת הסיבים.
Growth Drivers — מנועי צמיחה
| סגמנט | הכנסות (₪M) | % מסה"כ | EBITDA מתואם | רווח תפעולי |
|---|---|---|---|---|
| מובייל — שירותים (בנטרול קש"ג) | 1,373 | 42.9% | 716 | 329 |
| מובייל — ציוד | 527 | 16.5% | — | — |
| תקשורת נייחת — שירותים | 1,272 | 39.8% | 508 | 104 |
| תקשורת נייחת — ציוד | 39 | 1.2% | — | — |
| הכנסות מקש"ג | 72 | 2.3% | — | — |
מדדים תפעוליים — סוף 2025: - לקוחות מובייל: 2,678K (Postpaid 2,514K, Prepaid 164K) - לקוחות 5G: 839K (+260K YoY) — חדירה של 31% - ARPU מובייל (בנטרול קש"ג): 43 ₪ - לקוחות אינטרנט: 492K, מהם לקוחות סיבים: 468K (95%) - ARPU אינטרנט: 94 ₪ - לקוחות TV: 202K - Churn שנתי: 19% / Q4: 4.9%
ניתוח: המובייל הוא הקטר שמייצר רווח תפעולי גבוה (329M); הנייח עדיין בשלבי "השקעה לפני קציר". EBITDA Margin: מובייל ~52%, נייח ~40%. ARPU של 43 ₪ הוא מהנמוכים בעולם המפותח — תוצר תחרות מ-5 מותגים. 95% חדירת סיבים בתוך תיק האינטרנט = הישג מבני: כל לקוח אינטרנט שנשאר עם פרטנר כבר על תשתיתה שלה.
Competitive Advantage (Moat) — יתרון תחרותי
מבנה השוק: טריאופול מוצהר (PTNR / CEL / BEZQ) + שחקן רביעי (HOT) ושחקן זול (גולן). אחד השווקים התחרותיים ביותר במערב — ARPU 43 ₪ במובייל הוא ההוכחה.
| מקור חפיר | חוזק |
|---|---|
| Cost Advantage | בינוני — EBITDA Margin 38% בשיפור עקבי |
| Switching Costs | חלש-בינוני — Churn 19% שנתי |
| Intangible — מותג | בינוני — Partner מוכר; 012 Mobile מותג שני |
| תשתית סיבים עצמאית | גבוה — מבני — 468K לקוחות, השקעה רב-שנתית |
הניתוח: החפיר המבני החזק ביותר הוא תשתית הסיבים העצמאית — לא Cell-Wholesale, אלא רשת FTTH משלה. זה מבדל אותה ממהלך של חברה כמו סלקום ומאפשר תמחור עצמאי. השוואה ל-CEL: דומות בקנה מידה אך פרטנר חזקה יותר ב-Fiber העצמאי. השוואה ל-BEZQ: בזק היא חברת תשתית גדולה יותר עם מינוף בנוי; פרטנר "קלה" יותר עם פוטנציאל גמישות פיננסית גבוה יותר.
How to Think About This Company
ההבדל בין ניתוח שטח לחשיבה מקצועית נמצא לרוב במשתנים שאינם גלויים במבט ראשון. The difference between surface-level analysis and professional thinking often lies in the variables that are not immediately visible.
Risk Assessment — הערכת סיכונים
This framework is intended to structure analysis, not to produce an investment conclusion.
Growth — צמיחה: הכנסות בנטרול קש"ג גדלו +5% בשנתיים, סך הכנסות ירדו -4.4% בגלל קש"ג. השאלה: לאחר סיום מתווה הקש"ג ביוני 2025, מה תהיה הצמיחה האורגנית? איך תיראה הצמיחה לאחר שמיצוי הסיבים יושלם — האם מ-B2B, מ-TV, או קיפאון?
Profitability — רווחיות: EBITDA Margin עלה מ-31% ל-38% בשנתיים. השאלה: כמה מהשיפור מבני (מיקס סיבים) וכמה זמני (חיסכון בעובדים, קש"ג)? מה התקרה — 40%? 42%? בת-קיימא בלחץ תחרותי?
Leverage — מינוף: Net Debt/EBITDA של 0.1x. השאלה: האם פרטנר תשמר את המבנה לטווח ארוך, או תקופת ביניים לפני מהלך מבני? כמה גמישות פיננסית באמת זמינה — 662M ₪ פחות התחייבות דיווידנד עתידית של עד 965M ₪?
Competitive Position — עמדה תחרותית: חזק בסיבים עצמאיים, חלש יחסית במחירי המובייל. השאלה: האם תשתית הסיבים העצמאית בר-קיימא, או שבזק/IBC ידביקו? איפה פרטנר ב-B2B ביחס לבזק?
Management Quality — איכות ניהול: גבאי כמנכ"ל מ-06/2022, רודב כיו"ר מ-04/2022. השאלה: האם ההצלחות 2024–2025 הן הוכחה לאסטרטגיה ארוכת טווח, או "סבב ראשון"? עד כמה ההחלטה לחלוקת 500M ₪ שלא מתוך רווחים מצביעה על קונפליקט פוטנציאלי?
Business Complexity / Risk — מורכבות וסיכון: פרטנר מאחדת מובייל, סיבים, TV, ו-B2B — תחת Partner ו-012 Mobile. שיתוף PHI עם HOT, IRU עם בזק. השאלה: איפה ניתוח פשטני יטעה? איך לחשוב על תלות מבנית בשותפים תחרותיים? סיכון ריכוזי השליטה באמפיסיה?
אלה השאלות. אותן שש שאלות נשאלות על כל חברה — השונות היא בתשובות, לא בכלי.
Scenario Framework
המסגרת למטה מתארת אילו תנאים צריכים להתקיים בכל תרחיש — לא תחזית מחיר. התנאים הם מה שמשקיע מקצועי עוקב אחריו לאורך זמן, ומה שמאפשר לעדכן את ההנחות כשהמציאות משתנה.
Scenarios are descriptive, not predictive. They outline possible conditions, not expected outcomes. אין בתרחישים הללו הערכת סבירות, אין כיוון מועדף, ואין ציפייה לגבי איזה מהם יתממש.
- Capex תזרימי מתייצב בטווח 450–500M ₪ לפי הנחיית הנהלת החברה למשך 4 רבעונים רצופים (FY25: 454)
- EBITDA Margin נשמר מעל 38% או עולה ל-40%+ (FY25: 38% מסך הכנסות, 39% בנטרול קש"ג)
- ARPU מובייל בנטרול קש"ג נשאר ב-43 ₪+ — ללא לחץ מחירי נוסף מ-HOT mobile או גולן
- בית המשפט מאשר את חלוקת ה-500M ₪ שלא מתוך רווחים, ומדיניות הדיווידנד נשמרת
- Net Debt/EBITDA נשאר מתחת ל-0.5x גם לאחר חלוקת הדיווידנד המלאה
- הכנסות שירות בנטרול קש"ג צומחות 1–3% שנתית (FY25: 2,562 לעומת FY23: 2,439)
- EBITDA Margin נשמר בטווח 36–38% — ייצוב לאחר השיפור הרב-שנתי
- FCF מתואם לאחר ריבית בטווח 250–350M ₪ (FY25: 354)
- חדירת סיבים מתקרבת לתקרה הטבעית, צמיחה במגזר הנייח באה מ-B2B ו-Partner TV+
- אין כניסת מתחרה חדש מהותי בסיבים מעבר ל-IBC, HOT ובזק הקיימים
- משרד התקשורת מכניס מתווה רגולטורי חדש שגורע 100M+ ₪ שנתי מהכנסות (כדוגמת מתווה הפחתת קש"ג שגרע ~158M ₪ ב-2025)
- HOT mobile יוצרת לחץ מחירי אגרסיבי שמפיל ARPU מובייל מתחת ל-40 ₪ לשני רבעונים רצופים
- Capex נאלץ לעלות חזרה מעל 550M ₪ לטיפול בלחץ תחרותי או רגולטורי בסיבים
- בית המשפט דוחה את חלוקת ה-500M ₪ שלא מתוך רווחים — איתות לזהירות מבנית
- Churn שנתי עולה מעל 22% (FY25: 19%) ומחייב הוצאות שימור מוגברות
Analytical Lens — The Questions We Ask
בניתוח חברה מקצועית, השאלה אינה "האם זה טוב", אלא "באילו זוויות ראייה חייבים לבחון את החברה כדי לא לפספס את העיקר". כל ניתוח ב-Bakshi Finance עובר דרך שש זוויות. הטקסט למטה — אינו הערכה. הוא המיפוי של השאלות שהניתוח הזה אמור לענות עליהן. התשובות הספציפיות לחברה מופיעות בסעיף "How to Think About This Company" למעלה.
מה שהעדשה אינה: אין כאן דירוג, אין ציון, אין השוואה בין חברה זו לחברה אחרת, ואין העדפה. אותן שש שאלות נשאלות על כל חברה באתר — השונות היא בתשובות, לא בכלי.
This framework is intended to structure analysis, not to produce an investment conclusion.
Key Observations
1. הזהות העסקית. פרטנר תקשורת בע"מ (PTNR — ISIN IL0010834803) היא אחת משלוש חברות התקשורת הגדולות בישראל, פועלת בסלולר תחת המותג Partner ובמותג השני 012 Mobile, ובתקשורת נייחת על תשתית סיבים אופטיים עצמאית. הכנסות FY2025: 3,200 מ' ₪ (-4.4% Y/Y בעקבות סיום מתווה קש"ג). הכנסות שירות בנטרול קש"ג: 2,562 מ' ₪ (+5.0% בשנתיים). מיקס הכנסות: מובייל 59.4%, נייח 41.0% [דוח תקופתי 2025 — Maya P1726807].
2. עמוד התווך של התזה. Net Debt/EBITDA של 0.1x ומזומן 662 מ' ₪ — מבנה הון חריג בענף תקשורת ישראלי שבו בזק וסלקום פועלות עם מינוף משמעותי. הרווחיות נשענת על שני גורמים מבניים: (א) תשתית סיבים אופטיים עצמאית — 468K לקוחות סיבים, 95% מתיק האינטרנט כבר על הסיבים שלה; (ב) משמעת תפעולית — צמצום עובדים מ-2,650 ל-2,346 (-11.5% בשנתיים) ו-Capex/EBITDA שירד מ-62% ל-37%. EBITDA Margin: 38% מסך הכנסות (FY25). FCF מתואם לאחר ריבית: 354 מ' ₪ (פי 3.6 לעומת FY23) [מצגת משקיעים 2025 — Maya P1726812].
3. המפגש הקריטי הנוכחי. מהפך השליטה ב-2024–2025 הביא את אמפיסיה (21.28%, בהובלת רודב, גת וגבאי, עם הפניקס/כלל/מנורה כשותפים מוסדיים) ויצר מדיניות החזר הון אגרסיבית: דיווידנד 250 מ' ₪ במרץ 2025, 465 מ' ₪ במרץ 2026, ובחינה לחלוקה נוספת של עד 500 מ' ₪ שלא מתוך רווחים — כפופה לאישור בית משפט. סך החלוקות המוצהרות ב-18 חודשים יכול להגיע ל-1.215 מיליארד ₪, לעומת מזומן במאזן של 662 מ' ₪ [דוח תקופתי 2025]. דירוג S&P מאלות: ilAA-, תחזית Stable (מאי 2025).
4. מה שחשוב למעקב. שלושה משתנים יכריעו את ה-12–24 חודשים הבאים: (א) קצב נורמליזציית Capex — תנאי invalidation: עלייה מעל 550M ₪ שנתי, מעבר לתחזית הנהלת החברה של 450–500M ₪ ל-2026; (ב) החלטת בית המשפט על חלוקת ה-500M ₪ שלא מתוך רווחים — אישור = איתות אגרסיביות, דחייה = איתות זהירות מבנית; (ג) ARPU מובייל — ירידה מתחת ל-40 ₪ (FY25: 43 ₪) תאתת על לחץ תחרותי מהותי מ-HOT mobile או גולן, ותפגע במגזר שמייצר 329 מ' ₪ רווח תפעולי (FY25).
סיכום זה אינו המלצה. הוא רשימה עובדתית של מה שהניתוח זיהה. ההחלטה — של הלקוח.
בקשי פיננסים פועלת במתכונת Family Office ללקוחות כשירים בלבד. מר ירון בקשי היה בעל רישיון ייעוץ השקעות מוסמך בשנים 2008–2023. נכון ליום פרסום מסמך זה, החברה אינה מחזיקה ברישיון ייעוץ השקעות, שיווק השקעות או ניהול תיקי השקעות.
המסמך נועד למטרות מחקר ולימוד מקצועי בלבד. אין באמור משום המלצה לקנייה, מכירה, החזקה או ביצוע פעולה כלשהי בניירות ערך. אין באמור תחליף לייעוץ המתחשב בנתוניו ובצרכיו של כל אדם. כל החלטה — על אחריות המשקיע בלבד.
הנתונים נשלפו ממקורות רשמיים. עדכוני דיווחים עשויים לשנות את התמונה. ביצועי עבר אינם מעידים על ביצועים עתידיים. האתר לא משתתף בהחלטת ההשקעה. ההחלטה — של הלקוח.
סקירה לכשירים — Family Office
הסקירה האנליטית המלאה של PTNR (PTNR) זמינה ללקוחות פרימיום של בקשי פיננסים.
הסקירה כוללת ניתוח של 11 סעיפים, פסקאות "How to Think About This Company", מסגרת תרחישים מובנית, ו-Analytical Lens של 6 ממדים.
בקשי פיננסים · Family Office · כל הזכויות שמורות 2026